内容提要：

中东地缘冲突持续，两大海峡均存在受限风险，市场担心原油供给扰动，国际油价震荡上行。

美国8月CPI、PPI数据超预期，美联储9月加息预期大幅升温，欧洲央行同步放鹰。

国内持续落地房地产新发展模式的配套政策，各地金九销售观察窗口开启。

一、国内经济

上周国内宏观政策延续稳增长基调，货币政策保持适度宽松，市场流动性维持合理充裕，资金面整体平稳，短端利率运行在低位，有效引导实体融资成本下行。

政策层面持续推进房地产新模式配套举措落地，8月底房地产金融一揽子新政出台后，多地加速跟进实施细则，房地产“金九”销售窗口正式开启。一线及强二线城市二手房带看量环比明显回升，局部区域成交出现边际改善，但三四线城市修复力度偏弱，居民购房信心尚未完全回暖，市场仍以结构性修复为主。

近期资本市场地产板块情绪得到一定的提振，地产链相关建材、家居板块估值有所修复，城投债与地产债风险偏好小幅抬升，不过市场对地产销售持续性仍存分歧，行情脉冲特征较强。

投资与消费等内需的修复节奏温和，制造业维持弱复苏格局，工业生产保持韧性，但终端需求不足仍是主要制约。服务业延续回暖态势，线下服务消费表现相对稳定，消费数据呈现分化特征，必选消费稳健，可选消费修复偏慢，居民预防性储蓄意愿仍较高。基建投资继续发挥托底作用，专项债资金加速落地，重大项目施工稳步推进，对冲地产下行带来的压力，成为稳定总需求的重要抓手。

整体来看，国内经济处于温和修复阶段，政策重心聚焦托底地产、稳定内需。当前核心矛盾在于居民资产负债表修复偏慢，内生增长动力有待进一步增强。后续重点跟踪商品房成交持续性、专项债实物工作量落地以及消费复苏数据，政策仍保有充足工具箱，若内需修复不及预期，稳增长加码空间仍在。

二、海外经济

美伊相关制裁与地缘博弈延续，市场担心原油供给扰动。胡塞武装与沙特主导联军在也门长期对峙，胡塞背靠伊朗，核心抓手是曼德海峡。霍尔木兹海峡风险抬升后，沙特大量原油通过横贯阿拉伯半岛管道输送到西部延布港，经曼德海峡外运，当前沙特约75%原油出口依赖这条红海线路，是沙特最重要的备用出口通道。当前两大海峡均面临运输受限的现实风险或是潜在风险，油价推升全球通胀预期，加剧欧美央行收紧压力。

近期美国8月通胀数据全面超预期，核心CPI环比录得0.3%，高于市场0.2%的预期，叠加PPI数据回暖，通胀粘性再度抬升，彻底扭转前期宽松预期。数据落地后，市场快速重定价美联储货币政策，10年期美债收益率上行、美元走强；美股短期承压，成长股压力更大；黄金承压，大宗商品受美债收益率压制。

芝商所FedWatch数据显示，美联储9月加息25BP的概率从70%升至87.3%，高盛、摩根大通等主流机构纷纷上调年内加息预期，预防性加息基本成为市场共识。

短期来看，加息落地前市场情绪偏谨慎、波动加剧，但利空充分计价后，压制因素出清，权益市场的外部主要压制因素也有望解除。

上周欧央行行长拉加德发言，指出地缘冲突带来供给冲击，通胀回落慢于预期，货币政策维持数据依赖，保留进一步收紧空间。欧元区长债收益率抬升，欧元受利差预期支撑；欧股震荡，高负债板块估值承压。

中期维度，未来两至三个月市场仍将面临多重海外扰动因素。一方面，Anthropic等海外AI巨头持续发声，呼吁放缓前沿AI模型迭代节奏、遏制行业无序资本扩张与算力军备竞赛，行业资本开支降温预期升温。AI训练、推理算力投入增速放缓，将直接冲击全球AI产业链需求。另一方面，美国中期选举临近、美股波动率持续放大，进一步加剧海外市场不确定性，压制全球风险偏好。

美联储褐皮书显示美国多数辖区经济温和扩张，企业盈利预期尚可，劳动力市场韧性仍存。市场进一步定价“经济软着陆+高利率更久”的组合。

从国内产业传导来看，此前依托海外AI高景气、出口需求旺盛实现高增长的电子、通信赛道，属于国内经济K型复苏的上端板块。随着海外AI资本开支回落、终端需求边际走弱，相关企业订单增速放缓，行业盈利上行空间受限，后续需重点警惕出口导向型AI产业链的业绩回落压力，规避基本面边际走弱带来的估值回调风险。

三、资产策略

大类资产配置：资本市场层面，权益市场流动性预期稳定，高股息板块具备配置价值，成长板块估值受国内宽松环境支撑，但外部美债收益率上行、海外通胀粘性等因素，对国内成长板块形成外部压制。债券市场环境友好，利率债配置需求较强，长债在资金平稳背景下震荡运行，交易盘博弈政策与基本面预期。黄金具备韧性且值得布局。海外实际利率飙升致黄金回调至4350美元附近的合理定价水位，债务框架下其依然具有可观的长期年化回报空间，加息落地后或迎来市场避险资金的布局。

货币市场：税期叠加政府债密集发行，本周政府债净缴款达6900亿，央行通过隔夜逆回购进行平抑操作。地方债发行节奏后置，前期发行量相对较少，下旬尤其是周四周五有加量发行空间，地方债变数较大。央行在国际会议重申保持适度宽松货币政策，持续维护流动性合理充裕，引导融资成本下行。

利率：上周债市先强后弱、整体震荡走弱，现券收益率窄幅波动、长端小幅上行。10年期国债活跃券周初区间震荡，周五午后上行至1.6848%；30年期国债收益率自低位抬升，反复争夺2.16%关口。9日CPI、PPI数据回暖且符合预期，对债市冲击有限。

机构交易分化明显。银行周初净卖出、周五再度转卖，基金、保险主打买入超长国债、地方债及二永债，券商整体偏空。国债期货先扬后抑全线收跌，核心合约呈现明确区间支撑与压力位。全周利率债长端收益率小幅上行、短端微降，期限利差小幅走阔。

税期走款、政府债发行缴款放量等因素或扰动资金面，市场对基本面、政策面持观望心态。化债攻坚到明年年中结束，低利率的环境有合理性。在政策和经济基本面出现重大变化前，债市大概率延续震荡走势。

信用：上周信用利差小幅压缩，各期限、各评级利差均有不同程度下行，长久期、低资质品种压缩幅度相对来说更显著。1-3年信用债利差分位数多数在10-20%之间；2年AAA中票利差分位数分位数处于30%分位数，适宜作为底仓配置标的。其余品种，以票息保护及流动性为主要考虑因素。新增摊余债基批复，理财需求较大将推动资产端向信用债配置倾斜，5年左右期限品种可选数量不大，虽然性价比优先但仍有很大可能会迎来资金增配。

权益：TMT成交额占比回落至30%-35%，科技主题投资仍在分散化过程中。临近四季度，尽管上游逐步缩圈，中下游接力存在空窗期风险，但科技主线未熄火前仍有波段机会。资金从高位拥挤的科技板块流向高股息、财政发力方向以增强组合韧性，反映短期收益率预期下降。A股配置偏好真实盈利能力强、估值合理的稳健型资产。