内容提要：

4月经济数据下行因财政降速、投资波动，5月存在边际修复的可能性。

国常会推进全国统一大市场建设，提出“三个纵深”推进制度建设、市场设施联通、重点领域市场统一。

国内债市资金面在央行的呵护下整体宽松，5-6月份供需偏有利，后市关注资金面边际变化，6月信用利差存在季节性走阔的压力。股市资金面情况同样敏感，密切关注跨境证券投资监管趋严和科技公司上市对股市资金面的复杂影响。

一、国内经济

4月经济数据整体偏弱，地产、基建实物工作量下滑，且统计口径（财务支出法）可能高估实际经济活跃度，上游水泥、沥青、钢材的施工量是更可靠的观测指标。

4月经济数据下行最主要的因素是投资同比大幅转负，财政的基建支出明显降速，但财政收入仍较高，所以市场对财政加力的期待较高。历史规律显示，此前基建投资转负，次月通常修复至零附近，仅2025年7月因财政主动退坡导致修复力度不及预期。

展望来看，5、6月份财政加力有可能在实物工作量较低的情况下提振投资，资金下达即可计入统计局口径，因此5月经济数据有望边际修复。

当前消费端受油价压制明显，内生动力不足，复苏斜率慢、弹性弱，补贴退坡后进一步承压，在外需依然强劲的情况下，消费修复持续性有待观察。

政策方面，2026年5月21日，国务院常务会议研究推进全国统一大市场建设。提出“三个纵深”推进制度建设、市场设施联通、重点领域市场统一，以更大力度打通卡点堵点，破除各种显性和隐性壁垒，充分释放市场活力和潜能。

目前，全国统一大市场建设条例已列入国务院立法计划，聚焦产权保护、市场准入、信息披露、社会信用、兼并重组、市场退出等方面，作为一项站位和优先级很高的政策，后续值得持续关注。从市场设施联通来看，全社会物流成本仍有下降空间，我们跟踪社会物流总费用/GDP，已从2012年的18元下降至13.9元。

展望未来，从落地策略上，纵深推进重点领域市场统一，以点带面、点面结合推进，发挥重点区域、重点行业的带动作用。

二、海外经济

外部应对欧盟不合理贸易措施，明确将采取反制，稳外贸的优先级提升；内部聚焦全国统一大市场建设，持续推进降本增效（物流成本占GDP比重已从18%降至13.9%），同时加速稳增长政策落地托底经济。政策工具箱向技术驱动倾斜，新型智能金融工具被列为潜在发力方向，基建支出仍需依赖政府预算内投入，政策性金融工具二季度延续性偏弱。

中东局势缓和信号明确，美伊冲突转向谈判的概率高于军事对抗，中俄联合声明明确反对美国干预他国内政；霍尔木兹海峡短期波动属市场预期内震荡，无失控风险。

美国经济与产业关注AI大基建成为核心增长动力，数据中心建设规模已超过商业地产，但传统办公地产、就业消费表现疲软，K型分化持续。当前美股20-22倍PE与4.5%的美债利率基本匹配，估值未明显失衡，但需警惕后续美联储转向鹰派、加息预期升温的压制风险。

AI渗透正在重塑全球经济结构：中国AI相关商品出口增速达40%-50%，相比于传统商品出口的10%左右增速，外需呈现K型分化；全球科技研发规模因中印市场加入呈指数级扩张，技术门槛降低推动非专业群体参与，本轮科技浪潮深度广度远超互联网周期，但短期存在监管趋严、泡沫化争议。

三、资产策略

大类资产配置：当前市场“钱多资产少”的格局延续，需重点关注PMI、出口外需数据的边际变化，关注流动性变化。转债市场分化严重、短期动能不足；大宗商品中煤炭板块股价与煤价背离，全年存在布局机会；美元关联资产、黄金有色品种波动或加大。

货币市场：5-6月资金面保持均衡，当前DR001利率围绕1.3%波动的格局料将维持。展望后市，短期资管资金充裕的格局或仍有望延续，但MLF小幅净投放或表明资金已有边际变化，需要央行支持。下周税期、跨月和供给扰动仍存，债市仍受多重因素影响，上下空间均有限。

利率：上周复盘，债市收益率多数下行，长端窄幅波动，短端表现更强。4月经济数据显著不及预期，叠加油价回落和通胀预期降温，资金面宽松，债市先强，10年期下行2.40BP至1.73%。周中850亿元30年期特别国债发行带来供给扰动，叠加止盈情绪升温，长端承压上行，但资金宽松支撑短端继续下行。后半周股市反弹，叠加税期扰动致资金面边际收敛，债市震荡走弱，周五尾盘央行预告下周MLF增量续作，情绪回暖，10年期上行0.71BP至1.75%。

估值全周来看，利率债方面，截至上周五，30Y、10Y、1Y国债收益率分别变化-1.85BP、-1.39BP、-3.16BP，收于2.23%、1.75%、1.18%。期限利差方面，30Y-10Y、10Y-1Y利差分别较上周变化-0.46BP、+1.77BP收于48.26BP、57.69BP。信用债方面，收益率跟随利率回落，3-5Y利差显著压缩，1Y期各等级信用利差下行0-1BP；3Y期各等级压缩3BP；5Y期各等级压缩2-4BP；7Y期AAA和AA级利差压缩1-2BP，AA+级持平；10Y期各等级压缩1-2BP。

定价来看，10年期国债1.7%、30年期2.2%是已经经过市场测试的阻力位。债券基本面风险短期暂时不明显，中期可能需要关注。此外，如若股市企稳，需密切关注其对债市情绪的潜在影响。

信用：上周信用债收益率下行，信用利差以压缩为主。具体而言，1年期利差变化幅度在-2BP至1BP之间，3-5年信用和二永表现较好，利差压缩中枢在2-3BP，10年二永利差压缩4-5BP，这一期限的二永债表现优于普通信用债。

多数信用品种的利差分位数较上月继续压缩，目前处于10-15%之间的偏低水平。地产债修复阶段已过，超额收益空间有限，中短端信用债已不具备超配的性价比，久期调整基础上增配超长端地方债。3年商金的利差仍处于极致低位，与国开债利差极低。

供给方面，5月是常规信用债的供给小月，供需角度对信用债偏有利，但估值性价比不高。但下周开始进入6月，季节性角度看，6月信用利差以走扩为主。近期市场波动加大，重点关注资金面变化、市场机构需求以及风险偏好等变化，关注一级市场参与机会。

权益：优先关注能源（传统+新能源）、国产AI链/科创50宽基，资本市场长期向好环境下看好保险、券商龙头；消费板块缺乏增长弹性，现阶段关注方向偏向红利属性资产。科技板块避免追高，采用“高切低”、布局新技术方向；警惕大型IPO的短期分流压力、恒生科技调仓的“先涨后跌”规律、港股解禁的流动性冲击等因素；跨境投资监管收紧，中概股交易通道承压。