内容提要：

4月出口继续改善，通胀继续回升，PPI同比、环比高增，非食品CPI上行。

我国发布AI与能源赋能方案，体现能源与AI协同发展。

节后地缘博弈虽激烈但未见显著恶化，债市多空分歧加剧，权益市场迎来行情，基本面对顺周期板块有望构成利好。

一、国内经济

4月份进出口数据表现亮眼，出口和进口均实现双位数增长。其中，对美出口同比增速自2025年来首次转正，主要驱动因素包括去年同期低基数、对等关税取消、美国消费品补库周期重启等。进口方面，原油进口额因价格上涨而修复，AI产业链相关数据处理设备及零部件进口同比激增90%。

国内通胀仍处上升趋势。4月份CPI（全国居民消费价格）同比上涨1.2%，非食品价格同比上涨1.8%；PPI（工业生产者出厂价格指数）4月同比上涨2.8%，环比上涨1.7%。值得注意的是，地缘冲突持续、各国强化资源供给管控，使得资源品价格仍受支撑，PPI环比增速在二季度后续月份即便回调，但转负概率较低，全年环比大概率维持正增长。

产业政策方面，四部委联合印发AI与能源赋能方案，强调电力保障需匹配AI发展需求，同时推进绿色低碳转型。这相当于明确了“能源与AI协同发展”的战略方向。

二、海外经济

当前美国面临美联储主席换届，美国经济环境与格林斯潘时期存在四大差异，包括多极化削弱美国话语权、贸易保护切断低价商品供应链、债务压力限制财政空间、去美元化浪潮冲击美元霸权。这导致美联储的降息政策效果受限，工具箱面临失效风险。

美国对外战略呈现“外收内扩”特点。在中东更倾向于代理人战争，在南美转向能源安全主导的资源控制，在亚太则从产业互补转为遏制中国发展。对内则重点押注AI产业，以维持技术霸权。美国AI产业资本开支高企，部分公司现金流已超负荷运转，甚至需要高息举债。市场关注点已从自由现金流转向举债能力，反映财政和货币政策对AI产业的倾斜。

美伊冲突局势未见缓和，伊朗拒绝了美国的14点提议，并要求战争赔偿和霍尔木兹主权，短期缓和可能性低，局势已陷入“谈判-冲突-再谈判”的僵持循环。中美将于5月12-13日在韩国进行经贸磋商，其结果可能影响后续特朗普访华的安排以及中方在伊朗问题上的外交回应节奏。

中美贸易数据强劲，4月对美出口改善明显，显示地缘政治对实际贸易的影响在减弱。长期来看，中美竞争在能源、科技、军工、货币和消费文化等领域持续深化，“不战不和”的局面或成常态，市场可能低估了供应链中断和成本上升的长期影响。

日本在美国的亚太战略中扮演关键牵制角色。4月中日航线航班量较2025年高峰减少约一半，民间往来显著萎缩。中国与东盟关系趋缓。

俄乌冲突方面，普京表示允许与乌克兰进行新一轮私人谈判，传递出积极的和平信号，可能成为地区局势的转机。

三、资产策略

大类资产配置：传统的通胀、流动性、估值框架难以完全解释当前市场。由于出现了产业通胀（如AI产业链相关板块暴涨）、高利率下的K型分化（科技成长股对利率敏感性降低）以及安全与战略溢价（如黄金、战略资源）等新因素，宏观因素对股票定价的传导与解释或需要引入“叙事经济学”、“政治经济学”的思维，或需要回归到最朴素的股权资本回报率角度来理解。

权益市场整体中性偏多，今年核心逻辑是“盈利兑现预期”。风格上，周期、制造、消费相对看好，科技板块需采用轮动配置。全年投资主线围绕“绿色电力”和“国产AI”。

债券配置核心目标是保持组合的流动性，下行空间有限，但需警惕资金面和宏观事件（如特朗普访华）带来的扰动。

商品轮动方向正从有色金属转向能源化工和农产品。美元预计呈震荡格局。黄金因其安全溢价持续受关注。

货币市场：跨月后，资金价格由“超宽松”状态向中性状态靠拢，央行维持“价稳量缩”，但不代表保持市场流动性充裕的政策基调发生变化，更多属于“削峰填谷”性质。5月中上旬资金面相对宽松，但下旬可能因缴税和发行叠加而边际收紧，需关注流动性变化。

尽管目前美元中性偏多，但人民币结构性亦保持强势。人民币升值与贸易顺差、结汇率提升联动，银行代客结售汇数据创2021年来新高。

利率：上周，债市整体呈现“调整后修复、多空分歧加剧”的区间震荡格局。周初受50Y特别国债首发冲击，10Y国债上行突破1.76%，30Y新券一度触及2.2525%，此后市场震荡修复，全周多维持盘整波动局面。机构情绪分歧凸显，盘中券商高频博弈特征明显。

全周来看，10Y国债在1.75%附近窄幅整理，30Y在2.25%附近波动运行，一级发行结果成为关键情绪节点，市场正从前期的“牛平行情”转入存量博弈阶段，静待5月超长特别国债放量发行后的新主线催化。

截至上周五，30Y、10Y、1Y国债收益率分别变化+2.75BP、+1.75BP、+2.51BP，收于2.25%、1.76%、1.19%。期限利差方面，30Y-10Y、10Y-1Y利差分别较前一周变化+1.00BP、-0.76BP，收于48.07BP、57.77BP。

信用：多数信用品种的利差分位数处于10-30%之间的偏低水平。相对而言，3年商金的利差仍处于极致低位；综合信用利差和期限利差，3年的中票、城投、二永较其他期限及品种略好。供给方面，5月是常规信用债的供给小月，关注金融债的供给。

近期市场波动加大，重点关注资金面变化、市场机构需求以及风险偏好等变化。银行二永逐步发行，可关注相关的一级市场参与机会。

展望后市，当前债市处于赔率明显下降、但胜率尚未完全消失的阶段，关注政府债缴款来到高位对资金面带来的潜在波动，但考虑到央行对冲态度明确，加上结汇支撑，资金面收紧概率较低，市场看法中性。

权益：美国维持高利率且有紧缩趋势，中国流动性则相对宽松但可能也会逐步收紧。资金流入情况弱于去年同期，南向股息率下降、险资配置减少。外资尚未系统性回流，美系资金转向缓慢，中资已有零星净流入。

财报期过后，主题投资窗口开启，无业绩风险的公司可能反而受益。需警惕当前科技板块尤其是科创板估值处于历史高位（95分位以上）的风险，避免线性外推和非理性定价。

投资需从宏观轮动视角转向产业研究视角。关注AI产业链的“特估”（特殊估值）、半导体、光模块等环节。同时，AI之外的传统制造与能源链条也将受益。需警惕半导体等板块市场情绪高涨、成交量集中的风险，投资应回归产业基本面（如研发投入、竞争格局）。

能源链持续看好广谱能源，包括传统能源盈利回升和新能源（锂电、储能、光伏、风电等）改善。PPI回升对能源、化工等顺周期领域有望构成利好。

其他领域关注商业航天、人形机器人、太空光伏等未来产业，中期逻辑坚实，可进入配置阶段。港股互联网、芯片等估值处于低分位的板块也存在机会。