内容提要：

人民币升值引发人民银行逆周期调节政策，远期售汇风险准备金率下调。

中东地缘冲突升级，科技战引发对信息安全和能源安全的关注。

海外“HALO”交易策略向A股市场映射，市场或对产业竞争格局和上市公司核心竞争力重新思考与定价，助推风格再平衡。

一、国内经济

国内经济各维度呈现短期边际波动、中期动能偏弱、长期修复乏力的特征，地产深度调整成为核心拖累，消费、工业均存承压，仅通胀边际企稳、就业短期微缓。

工业生产受季节性扰动边际走弱，高炉、螺纹钢等开工率下滑，发电、交运数据同步降温，短期或低位回补但中期下行趋势难改；高频拟合PMI在2月有回升但仍低于荣枯线。

价格边际企稳、底部修复特征，下游农产品价格同比降幅收窄，上游原材料价格部分企稳，短期延续低位震荡，温和修复但上行空间有限。

消费与投资消费动能在节后整体趋弱，商品消费（乘用车、轻纺城）和服务消费（电影票房）环比下行，仅城市人流、城际航班等出行数据小幅改善；投资需求疲弱，建筑与工业品价格承压，螺纹钢等建材表现为“需求弱、供给缩、库存升”的格局。

外贸量价分化，港口集装箱吞吐量同比上行但运价冲高回落，短期整体高位震荡，中期延续温和扩张；物流扩张但运价回调，进口干散货运价指数小幅上行。

政策方面，房地产市场短期情绪修复与中长期深度调整背离，30城新房、18城二手房成交同比大幅下滑，土地成交面积和溢价率走低。上海发布“沪七条”政策，短期脉冲效应尚未掀起波澜。市场普遍认为地方托底性政策对市场长期走向影响不大，更关注房价跟踪。

人民币升值引发人民银行逆周期政策调节。2月27日，人民银行发布公告称将远期售汇业务外汇风险准备金率从20%下调至0（2026年3月2日起执行），核心是降低企业远期购汇成本、支持汇率风险管理、回归政策中性，并适度缓和人民币过快升值压力。

远期售汇是指银行与企业约定未来某一时间，按约定汇率向企业出售外汇，是企业锁定未来购汇成本、对冲汇率风险的核心工具。银行办理代客远期售汇时，按签约金额的一定比例向央行缴存无息外汇资金作为风险准备金，属于银行的无息资金占用成本。

当准备金率为20%时，银行每做100美元远期售汇，需向央行冻结20美元无息资金；下调至0后，资金占用完全释放，经营成本大幅下降。

站在企业的视角上，如果银行将成本转嫁给企业，表现为远期购汇报价更高；当准备金率下调后，企业远期购汇、锁汇成本显著降低，对于有进口需求和有外币债务的企业来说，更愿意在当前汇率水平上开展远期购汇业务，锁定汇率。

从政策部门角度看，在贬值压力消退时退出逆周期工具，外汇政策回归中性，减少行政干预，提升外汇市场自求平衡的韧性。

因而，从外汇市场整体来看，银行远期售汇成本下降→企业远期购汇/套保意愿提升→外汇市场美元需求适度增加→缓解人民币单边升值压力，抑制顺周期“羊群效应”。

二、海外经济

纵观主要经济体的表现，美国经济仍具韧性，经济指数和零售消费小幅回落但短期趋势仍具韧性。全球央行货币政策呈鹰派和鸽派分化。2026年以来，土耳其、俄罗斯降息，澳大利亚加息，其余主要国家维持利率不变；利率前瞻显示美、英、加、印尼偏向降息，欧元区、日本、澳大利亚偏向加息，且美、英、日央行态度较一月前边际转鸽。

地缘冲突正持续对全球大宗商品市场形成短期强扰动，其中美以于2月28日联合对伊朗发动军事打击的事件，成为近期市场波动的核心导火索。受此影响，国际原油与黄金价格应声暴涨，WTI与布伦特原油期货一度分别大涨12.4%和13%，黄金价格也因避险资金涌入大幅攀升。后续行情的核心变量，将完全取决于冲突的发酵程度 —— 若仅为有限打击且霍尔木兹海峡保持畅通，风险溢价或将逐步消退；一旦海峡航运受阻或冲突全面升级，全球能源供应将面临实质性冲击，大宗商品价格势必将延续高位震荡。

与此同时，区域经贸与安全格局的调整同步推进。中方近期进一步扩大对日两用物项出口管控，通过列入管控名单与关注名单的精准施策，强化对日本军事相关实体的出口审查。此举旨在遏制日本“再军事化” 倾向，且不影响中日正常经贸往来。中欧关系则呈现“经热政冷” 的鲜明特征，即便德国总理访华期间签署多项经济合作协议，双方在政治层面的分歧仍未取得实质性突破，合作重心始终局限于经贸领域。

俄乌冲突进入第四年，战场外的战略博弈同样深刻。美国对乌克兰的军事支援意愿持续下降，而欧洲受制造业空心化影响，重建军火产能尚需漫长周期且面临财政约束。在此背景下，欧洲若要兼顾国防安全与能源安全，势必需要重新定位与非美大国的关系，寻求更多元的战略协作路径。

对于特朗普政府而言，2026年11月的中期选举是其执政的核心议程，经济议题的重要性不言而喻。从战略层面看，对主要资源国、产油国的军事行动有利于维护美国能源资本利益与长期能源资源供应安全，但在短期层面，此举无疑会加剧通胀压力，给经济稳定带来新挑战。特朗普政府如果无法在前线速战速决，尽快恢复中东局势的秩序，避免原油价格失控，则有可能将美国重新拖入能源通胀泥潭，在中期选举的经济议题上陷入被动局势。

在海外战火弥漫、资源供给震动、信息的背景下，不得不感叹我国树立全面安全观的先见之明和时不我待。冷战过后，世界各国都在探寻适合本国国情和时代发展特点的新安全观。2014年，中央国家安全委员会第一次会议提出“总体国家安全观”，作为国家安全工作指导思想。2022年，党的二十大报告首次将国家安全单列一个部分进行集中部署，强调要“推进国家安全体系和能力现代化，坚决维护国家安全和社会稳定”。同年发布的《总体国家安全观学习纲要》对国家安全进行了界定，涵盖政治、军事、国土、经济、金融、文化、社会、科技、网络、粮食、生态、资源、核、海外利益、太空、深海、极地、生物、人工智能、数据等领域。随着国家对安全形势的评估、安全认知的深化和安全需求的强化，这些领域还会不断地调整和优化。全面安全观对经济发展和资本市场运行必将影响深远。

三、资产策略

大类资产配置：地缘冲突强化了既有的区域贸易集团兴起和美元走弱两大中长期趋势。市场结构比事件扰动本身更重要。

股票投资关注三个核心投资方向：头部核心资产作为抗风险手段，顺周期实物资产因基本面利好被看好，以及消费板块因节后回调重现性价比。可转债回调，估值虽高但并非当前的市场定价核心矛盾。行业机构的调整未必会导致大小盘风格的切换，两会后观察发行人盈利预期。

上周债券市场主要受止盈情绪、资金面、权益市场、政策预期及地缘政治避险等多重因素影响。周末中东地缘战争的变化短期看预计对债市更多是一次性情绪定价的影响，但当前债市仍面临赔率不佳、胜率转弱，但支撑因素仍在的局面。

黄金当前定价受地缘溢价支撑，与实际利率脱节，暗示美元可能出现阶段性反弹。这种矛盾判断反映出市场对美元信心的摇摆——既承认去美元化趋势，又不得不面对美国现阶段依然强大的现实。

货币市场：春节后受税期、跨月、大额逆回购到期三重压力，DR001、DR007等资金利率小幅上行，但银行体系融出意愿温和回升，资金面维持相对韧性。票据利率全线上行，大行从净买入转为净卖出，预示2月信贷水平边际好转；1年期存单发行利率处于低位区间，银行负债压力边际缓释。外汇政策回归中性，货币端以“稳汇率、纾解实体融资成本”为主。货币政策不会因为外部地缘事件而出现明显转向。

利率：上周，债券市场先弱后强，整体收益率震荡分化。前半周，受节前10年期国债收益率下破1.8%后止盈盘持续影响，叠加资金面均衡偏紧、权益市场走强带来的股债跷跷板效应，以及上海地产新政提振市场信心，债市连续走弱。后半周，随着债市连续调整后止盈情绪释放，叠加资金面宽松，市场情绪回暖，债市走强。周六调休日，非银机构缺位，交投清淡，但受美以宣布袭击伊朗引发的避险情绪带动，债市延续走强。

短期来看，资金利率上行、信贷边际修复叠加海外通胀超预期，债券市场面临一定调整压力，10年国债到期收益率维持震荡。机构行为分化，保险资金的利率买盘逐步恢复至正常水平，基金类机构在收益率上行时减仓，中小银行则倾向于加仓。

中期而言，国内经济整体磨底、通胀温和修复且无大幅上行风险，货币政策仍有宽松空间，地产政策托底而非强刺激，经济基本面难以支撑利率大幅上行。债市大概率维持震荡格局，在存款到期重定价的背景下，债券市场仍具配置价值，关注两会期间消息面对市场情绪和政策预期的边际影响。

信用：上周债券收益率先上后下，二永类债券波幅较大。全周来看，中高等级信用债收益率有小幅上行，信用利差变化不大，5年及以上信用债利差有所走扩。具体而言，5年及以内品种信用利差整体处于偏低分位数，其中3年商金的低利差依然较为极致，与国开的利差基本已处于历史低位。

展望后市，进入3月，信用债一级发行可能会有所增多，但二永债供给压力有所缓解。信用债胜在稳定性和配置价值，我们战略性看好行权债和票息资产。从定价角度看，普通信用利差处于低位，中高等级信用债的利差继续压缩的空间有限。对于票息较高的品种，如果后面市场行情稳定，则有可能还有有限的压缩空间，但空间在逐渐减小。适度换仓的应对策略依然有效。

权益：2026年的权益市场正处在一个关键的“风格切换”节点。资源和科技是当前的市场投资主线，消费则是值得左侧布局中期有望接力的板块。

市场主导逻辑从过去几年以AI为代表的“科技成长叙事”，转向强调基本面和低替代率资产的“再通胀/顺周期叙事”。其核心驱动力是地缘政治冲突与、AI资本开支对实体经济的拉动，以及全球对法币体系的不信任。

首先，科技投资仍是当红方向，但内部转向聚焦特定、安全的细分领域。“卖铲子”的AI基础设施是科技板块中最被看好的方向。市场焦点已从英伟达等核心硬件商，转向产业链中游为AI提供算力、存储、电力设备等“铲子”的硬件公司。国内国产算力、存储等“科技安全”领域尤其受青睐。

AI赋能的传统产业逐渐走入现实——不仅是AI技术本身的发展，而且在军事、制造等领域的应用，AI被认为能提升工程机械、电网设备等传统重资产行业的相对壁垒和使用价值。

从技术角度来看，美国与以色列在对伊朗的军事打击中暂时占据上风，反映出现代国防建设亟待加强保障信息安全。目前我们暂无法确定战事后续是走向美国主导的外交谈判，还是演变为更持久的全面战争，对全球市场产生深远影响。但可以明确看到的是，该事件已从普通热战、科技战扩展至为信息战，凸显出数据和科技相结合带来情报能力和军事打击能力的大幅领先，彻底改变武力威慑方式和战局，从而影响地缘政治格局。

其次，中东地缘冲突直接利好原油、黄金、军工，推升原油、贵金属等资源相关板块。尽管我们判断油价持续暴涨概率不高，但事件本身强化了资源品的战略属性。从中期来看，若冲突发酵将引发全球风险偏好回落，压制大盘表现；若冲突超预期缓和则大宗商品回调，压低地缘风险溢价。

国内仍处在经济数据和财报空窗期。PPI回升、欧美PMI反弹、中国经济复苏预期共同推动上游资源品（油气、有色、煤炭、化工）价格上涨。大宗商品可能面临事件驱动和产业链数据割裂的风险，被动型资金涌入使得成交指标难以用既有经验来观察，投资者需要留意平衡把握宏观叙事的红利和市场波动的风险。

3月市场通常聚焦全国两会和政府工作报告的经济目标、地产纾困、产业政策等定调。我们预计在当前经济形势下，科技和消费相关的产业政策驱动结构性行情概率较大，尤其是和扩大内需、稳定就业相关的文体、旅游等消费服务产业政策。

高盛提出了HALO（Heavy Assets, Low Obsolescence）策略，核心是重资产、低淘汰，表达了看好在AI与高利率时代下从“轻资产高增长”转向“实体硬资产”的新投资范式。即使AI时代，公用事业、能源等基础行业仍具韧性。

这似乎与之前市场广为讨论的美元走势形成呼应——资金可能正从淡化业绩的成长股转向更稳健的资产类别。标普500中能源、材料等传统行业涨幅领先，而科技、金融等高权重板块反而下跌。

这种分化在中国市场同样明显。A股周期品如有色、建材等年初涨幅达15%-25%左右，也反映出市场正在转向重资产、低淘汰率的防御性策略。更何况，这类行业还有来自AI基建、城市更新等需求侧的政策支持。

这种现象本质上是部分新兴公司技术和生产优势受到科技创新迭代的冲击，核心竞争力壁垒遭受挑战。市场开始重新审视对不同行业的竞争格局和公司核心竞争力的评判。中美科技股（A股TMT板块和美股七姐妹）的抱团已经持续三年，当前宏观形势正在引发剧烈的再平衡。科技股未必会就此熄火，但内部的分化会是大概率事件。例如，AI浪潮之下，诸如软件股等轻资产公司受到冲击，AI应用的崛起在削弱传统门户APP的作用，但存储领域的竞争格局相对较好。

我们依然看好科技投资的配置价值，但会更关注相关上市公司科技创新能否顺利落地应用，能否转化为真实生产力和业绩，带来股东回报。作为成长板块的另一热门方向，军工领域需边走边看，而国产算力等科技安全领域更受青睐。

最后，消费板块并非当下的最核心主线，但却是重要的补充配置和具备阶段性性价比的机会。部分消费股在春节后经历回调，估值吸引力有所回升。两会即将召开，市场预期可能会有促消费的相关政策出台，从而带来主题性投资机会。

在市场震荡期，具备防御属性的核心消费资产（头部企业）可作为底仓配置的一部分。长期而言，消费企业业绩虽未明显改善，但考虑到中国稳定增长的内需大市场和不断扩大的中资企业出海机遇，具有护城河的核心消费企业已具备逐步布局价值。