一、国内经济

统计局公布8月工业企业利润数据，呈现低基数下的利润同比改善或难持续，但行业结构分化，部分行业初步体现出“反内卷”对盈利的积极影响。

具体来看，工业企业收入8月同比为2.3% (前值1.0%) ，价格的拖累在减弱。8月份工业增加值同比5.2 (前值5.7%），PPI同比-2.9% (前值3.6%），呈现出生产下行，价格同比降幅缩窄，产销率回落的格局。工业企业利润8月同比为20.4%(前值-1.5%)，营业收入、利润率双增，利润同比大幅改善，利润率强于季节性。8月当月营业利润率为5.82%（前值5.17%，去年同期值4.96%），处于季节性中性位置。

从行业分类看，上游制造单月同比改善明显，累计同比多为负增长；中游行业利润高增，其中运输设备持续高增；下游食品相关、高端电子制造业增速较强，其他行业增速为负。制造业内部结构方面，中下游制造业占比77.4%，前值73%；中游占比29.6%，前值31%；下游占比47.8%，前值42%。8月工业企业产成品存货同比2.3%（前值2.4%）。名义库存回落、实际库存增速下行，显示企业进入去库存阶段。

中国人民银行货币政策委员会召开2025年第三季度例会。会议认为，我国经济运行稳中有进，社会信心持续提振，高质量发展取得新成效，但仍面临国内需求不足、物价低位运行等困难和挑战。

会议表示，保持流动性充裕，引导金融机构加大货币信贷投放力度，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。强化央行政策利率引导，完善市场化利率形成传导机制，发挥市场利率定价自律机制作用，加强利率政策执行和监督。推动社会综合融资成本下降。从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注长期收益率的变化。畅通货币政策传导机制，提高资金使用效率，防范资金空转。增强外汇市场韧性，稳定市场预期，防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

产业方面，八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025-2026年）》，目标是2025—2026年，有色金属行业增加值年均增长5%左右，十种有色金属产量年均增长1.5%左右，铜、铝、锂等国内资源开发取得积极进展，再生金属产量突破2000万吨。方案提出，实施新一轮找矿突破战略行动，推动高端稀土新材料等攻关突破，加快全固态电池材料等高端产品应用验证，适时丰富重要有色金属期货交易品种和金融衍生品种。

二、海外经济

据外媒报道，鉴于美国政府停摆的风险日益逼近，美国总统特朗普定于周一与国会四大领袖会面。这将是特朗普与民主党领导人在资金截止日期前的首次正式磋商。美国联邦政府资金将在9月30日午夜耗尽，若两党届时不能协商一致，部分政府机构将面临“停摆”。白宫此前已指示各机构准备大规模裁员计划，显示政府关门风险正在上升。

三、资产策略

大类资产配置：全球需求看到一些积极的信号，罗素2000指数、高盛工业品指数都接近突破，资源股的机会将从金银铜进一步扩散到能源股。

AI板块仍处在行业景气和股票估值上行阶段，尚未见到明显的大级别的逆转信号。未来需要关注4个信号共振：高估值、增发/发债来大量投放产能、加息、监管政策给行业明显降温。

反内卷导致高分红资产调整，债券也经历了调整，二者性价比逐步改善。债券的潜在供给压力可能来自于政府债提前发行以及政策性银行的新增工具。从大资产角度，看好的方向是中概互联网、金银铜油等资源品、储能。

货币市场：上周央行公开市场操作及购债预期主导了市场波动。周初央行重启14天逆回购呵护跨季资金面，市场情绪迎来支撑，债市小幅下行，随着发布会的进行，市场预期落空，债市走出短线下跌行情后回归震荡。周中，央行连续三日未公告14天逆回购操作，资金情绪趋紧，叠加对基金赎回新规的担忧，债市空头氛围浓郁，TL合约一度跌破114价位、创年内新低，10Y国债收益率升破1.83%。周尾，14天期逆回购重现叠加市场传来护盘利好，情绪逐步企稳，债市止跌回升，演绎修复行情。

利率：上周，债市历经短暂修复后大幅调整，多空博弈激烈，曲线平坦化上行。全周来看，利率债方面，与9月19日相比，至9月26日1Y、5Y、10Y、30Y中债国债到期收益率分别下行0.7BP、上行0.5BP、下行0.2BP、上行1.7BP。

展望后市，风险偏好仍高，同时十五五规划出台仍可能助推情绪，叠加债基政策不确定性仍未落地，债市可能仍有一定压力，目前还处于震荡中枢抬升的过程，但债券供给压力减少，基本面压力博弈降息仍有空间，债券面临的利多可能会逐步增加。

信用：上周债市出现明显调整，直至周五，在央行14天期逆回购的呵护下情绪逐步企稳，债市止跌回升。信用债表现比利率债更弱，继续陡峭化上行，信用利差也有所走扩，二永债呈现大幅波动行情。具体而言，1Y期各等级信用利差上行6-8BP，3Y期AA及以上信用利差上行5BP，AA-级上行3BP；5Y期AAA级信用债利差上行7BP，其余等级上行4-5BP；7Y期各等级信用利差上行5-6BP；10Y期各等级信用利差上行9-10BP。

展望后市，从定价角度看，信用债相对性价比有所提升，但尚未回到有价值的位置。票息策略占优，中短端虽然利差不足，但在资金相对宽松的背景下，保护性尚可。目前永续债利差偏低，性价比不高。未来继续重视一级市场投资机会。

可转债：中长期看好股市，宏观环境、宽松流动性依然利好。近期权益市场出现一定分化，小盘股和转债表现偏弱，10月是重要的观察期，或面临较多扰动，如国内外重要会议、三季报披露期等，可转债波动或加大。当前风险收益比不高，但若正股超预期强势，转债估值可能出现被动压缩，届时迎来新一轮的配置机会。

股票：中美经济结构均存在新旧动能领域的分化，AI领域投资带动新经济实现结构性增长，以房地产为代表的传统经济走弱。随着我国十五五规划即将到来，叠加四季度进入政策窗口期，政策对传统经济部门的预期阶段性升温。展望四季度，国补退坡后耐用消费品行业需求透支的效应可能会显现，期间可关注其他受财政支出和海外需求提振板块的投资切换。此外，在双节长假来临之际，关注处于估值低位的高股息板块和金融地产等传统行业的投资机会。