一、国内经济

上周央行下调1年期与5年期LPR利率各10bp至3.0%、3.5%，同时国有大行及部分股份行同步下调人民币存款挂牌利率，其中1年期与5年期存款利率下调幅度分别达15bp、25bp，显著超过LPR调降幅度，有助于带动银行净息差改善。

房地产方面，二手房销售在经历了一季度的小阳春之后回落，新建商品房销售和开发投资仍延续低迷。目前从商品市场供需来看，暂不支持通胀回升。

5月20日，《中华人民共和国民营经济促进法》正式施行。作为我国第一部专门关于民营经济发展的基础性法律，民营经济促进法创下了很多个“第一次”，如第一次明确民营经济的法律地位，第一次在法律中规定“促进民营经济持续、健康、高质量发展，是国家长期坚持的重大方针政策”等。促进法施行后，民营企业融资更容易，成本降低，盈利预期改善，特别是政策直接受益的行业，比如科技、消费、服务等民营企业集中的板块。

5月19日，国家发改委召开新闻发布会，会上介绍了整治内卷式竞争的相关举措。发改委表示，将优化产业布局，遏制落后产能无序扩张。发挥质量、标准支撑作用，以市场化方式促进兼并重组，加快淘汰炼油、钢铁等行业低效落后产能；科学论证煤化工、氧化铝等行业新增产能项目，防止盲目新建；加强行业自律，引导新能源汽车、光伏企业注重技术研发。

本次会上，发改委还介绍了“两新”政策的下一步计划。一是加快资金下达，会同财政部尽快完成2024年消费品以旧换新资金清算，下达后续资金额度。二是提高资金使用效率，建立超长期特别国债资金直达快享机制，抓紧推出加力实施设备更新贷款贴息政策，降低各类经营主体设备更新融资成本；推动有关部门进一步简化补贴申领流程，明确审核兑付时限，落实资金预拨制度，提升消费者体验，缓解经营主体垫资压力。三是强化政策储备，及时跟踪评估各项工作进展，深入研究“两新”领域增量和储备政策，适时按程序报批后推出。

5月23日，中国人民银行、国家外汇管理局发布消息，为进一步支持境内企业境外直接上市融资，对《关于境外上市外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2014〕54号）进行修订，起草了《关于境内企业境外上市资金管理有关问题的通知（征求意见稿）》，现向社会公开征求意见。新规通过允许境外募集资金自主结汇使用，可能增强资金回流的灵活性，提振市场流动性，中长期为资金流向境内金融市场提供便利条件。

二、海外经济

在多重因素的影响下，上周30年期美国国债的收益率升至2023年10月以来的新高。与此同时，中国长期国债的收益率保持在较低水平，导致美中30年期国债收益率的利差扩大至约315个基点，创下有记录以来的历史最大水平。美联储理事沃勒表示，如果特朗普政府的关税政策的影响能够稳定下来，预计将在2025年下半年降息。

美国总统特朗普5月23日称，欧盟在贸易方面“很难打交道”，美欧之间的贸易磋商“毫无进展”。因此，他建议自6月1日起对进口自欧盟的商品征收50%关税。该消息发布后，欧美股市全线大跌，纳指、标普500指数盘初均跌超1%，欧洲斯托克50指数、法国CAC40指数均大跌超2%。海外市场避险情绪回归，黄金、石油等期货价格上涨。

三、资产策略

大类资产配置：低利率环境短时间内难以改变。债券利率下行的趋势尚未打破，国内股市仍在延续关税缓和以来的修复行情，中期看好，当前偏防御。

货币市场：货币政策操作精细化，货币市场利率保持平稳。在人民币汇率偏强的背景下，境内流动性格局已经偏宽松。展望后市，短期市场仍缺乏明显主线，当前内需偏弱支撑市场做多，但中美贸易缓和利好短期经济，央行货币政策重心可能阶段性回归内部，在配合好政府债发行的前提下，“适度宽松”的政策操作预计更偏重“适度”。

利率：上周，债市呈现震荡整理格局，大行存款利率调降，巨量国债发行落地，债市多空持续博弈，整体窄幅震荡，前半周债市先扬后抑，中长端收益率受LPR调降预期及政策落地影响先下后上，30年期国债波动显著；后半周债市延续震荡格局，受权益市场压制、新债供给及资金面扰动，现券收益率窄幅震荡上行，机构分歧加剧，市场整体维持多空拉锯态势。全周来看，利率债方面，截至5/23，1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别较上上周五变动-0.3、-1、4、1BP至1.45%、1.57%、1.72%、1.89%，收益率整体窄幅震荡。

本周政府债发行偏少，没有供给冲击影响。关注周末即将发布的5月PMI指数。展望端午节后，6月份开始的政府债供给将边际减少。窄幅震荡行情中，市场倾向于挖掘利差，仍具备相对利差的品种可能会持续表现强势，但考虑到市场仍具备不确定性，且存款降息后，银行负债压力短期提升对存单和资金形成掣肘，利差压缩过程中需要通过换仓保持组合的流动性和相对价值。

在5月份政策利率降息之后，银行存款利率和LPR报价利率快速跟进下行，市场关注未来保险预订利率是否也会跟随下调。在此预期之下，市场可能提前抢跑配置长久期利率债。

我们认为投资者对利率市场中期内需保持一定的风险意识，提升风险管理能力，但目前如果利率债收益率上行则大概率会提供配置价值，尤其是如果因为海外的利率上行导致了国内的利率阶段性上行，则会是较好的提升组合久期的机会。我们对久期策略持中性看法，杠杆策略可适度使用，同时增强衍生品策略运用，提升风险管理意识。

信用：上周信用债表现相对更好，收益率全线下行，长久期品种表现强势，各品种以利差压缩为主，利差整体压缩5bp以内。定价角度看，目前信用利差压缩再度接近极致，信用利差保护仍偏不足，信用债相对性价比依然处于偏低的状态，利差继续压缩的空间很低，如果想要下行需要资金的进一步宽松或是存单等短端资产的进一步下行。如果没有新的资金面宽松或利率债收益率下行，那么我们在投资策略中对信用债防风险的考量将会大于挖掘收益。应对上，中短端可保持对于绝对收益率高的债券配置，10年超AAA性价比和流动性相对较好，积极关注一二级市场机会。

可转债：上证指数已经回到和2024年年底、2025年2月初相当的水平，市场主线轮动较快，银行、机器人等有一定的热度，市场成交额在1.1万亿上下震荡，市场活跃度没有明显波动。策略上偏防守为主。转债当前绝对价格不低，大额银行转债到期存在强赎的可能性。如果发生强赎，在配置需求较强的背景下，有利于抬升市场上其他可转债的估值。

股票：关注美债利率冲高对全球股市的影响，一方面是利率高企会打压估值，另一方面是高利率环境抑制需求，不利于经济增长。权益配置关注几个方面：一是上游资源品跌价带来的下游毛利率改善部门，如电力、航空；二是需求端受益于财政支出支撑的链条，服务消费、信创、军工；三是产业趋势订单业绩兑现，如AIDC、端侧AI、创新药；四是如黄金股这样有独立景气的标的。