来源：金融时报  时间：2022-01-20  作者： 赵洋

近日，国家统计局发布的宏观经济数据显示，2021年，我国国内生产总值比上年增长8.1%，经济增速在全球主要经济体中名列前茅；经济总量达114.4万亿元，稳居世界第二，占全球经济的比重预计超过18%。但同时，外部环境更趋复杂严峻和不确定，国内经济面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。

在这样的背景下，新一年的经济形势将会如何？宏观政策将如何发力稳增长？这对债券市场又将有怎样的影响？对此，鹏扬基金总经理杨爱斌在接受《金融时报》记者专访时表示，随着宏观政策加大跨周期调节力度，提高调控的前瞻性和针对性，经济动能将逐步恢复，预计2022年全年GDP增速可以接近“十四五”期间的潜在增速。短期内我国债券市场的利率水平处在相对偏低的水平，但相对经济长期潜在增长而言，利率水平可以说不高不低，未来甚至还存在下降空间。

《金融时报》记者：刚刚过去的2021年，我国经济高质量发展取得新成效，实现了“十四五”良好开局。但与此同时，中央经济工作会议指出，我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。对于今年的国内外经济形势，您如何看？

杨爱斌：“十四五”时期开启了以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。国家统计局刚刚公布的2021年经济数据显示，我国主要经济指标处于合理区间，社会就业整体稳定，经济韧性持续显现。不过，国内制约因素和外部环境挑战也客观存在，长期来看，在世纪疫情冲击下，世界百年变局加速演进；中短期来看，全球众多国家央行相继进入货币紧缩周期，我国维护内外部均衡的难度进一步增大。

在此背景下，中央经济工作会议强调必须坚持高质量发展，重提“以经济建设为重心”。

我们认为，为应对需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，2022年国内政策环境整体上将比2021年适度宽松。随着宏观政策加大跨周期调节力度，提高调控的前瞻性和针对性，经济动能将逐步恢复。如果财政稳杠杆，碳减排扩大有效投资，产业监管政策更加透明，2022年GDP增速可以接近“十四五”期间的潜在增速。

通胀方面，随着大宗商品供求矛盾的缓解，稳增长托底总需求，国内物价大概率呈现上游回落、下游温和回升的格局，但国外的通胀风险需要关注。

流动性相对2021年会有改善。实体经济受益于政府稳杠杆、财政支出扩大、银行信贷投放加快等，存量社会融资增速有望在2022年上半年企稳回升。

这次将稳增长放在更加重要的位置，落地见效举措将逐一跟上。1月17日央行开展公开市场操作，逆回购和MLF利率同步降低10个基点，对降低社会融资成本、稳定市场主体预期具有重要作用，反映出货币政策的前瞻性，稳增长信号明显。回顾2021年的“不急转弯”、2018年的“防风险”乃至更早的“供给侧结构性改革”，重大经济政策落实都会经历一个过程，可以说，政策引导预期的有效性已经经受住市场检验。

《金融时报》记者：面对当前国内外的风险挑战，“稳字当头、稳中求进”成为当前经济工作的主基调，各部门也将稳增长、防风险摆在更加重要的位置。对于今年的经济政策，您有哪些预期？

杨爱斌：顺应形势，我国的宏观政策更加重视跨周期和逆周期相结合的调控方式。政策提高针对性和有效性，很可能会针对“三重压力”来出台措施。

应对需求收缩就要进行需求侧管理，但并不是走老路的大水漫灌刺激需求，而会结合中国经济转型升级的方向去促进内需。首先，利率工具无疑是扩大总需求的有效手段。可以看到，2021年地产和基建投资双双低迷，而制造业投资反而体现出了韧性。这说明在资本回报率下降、预算软约束逐渐强化、经济高质量发展的背景下，市场是聪明的，知道哪些投资是有效的。所以，政策可以在符合老百姓美好生活需要的消费领域和投资领域去进行定向支持，包括保市场主体的财政、货币和产业政策的定向支持等。

应对供给冲击需要扩大有效供给。2021年暴露出的供给冲击问题主要体现在能源方面，国家将稳步提升能源生产供应能力，先立后破，在确保把“能源的饭碗必须端在自己手里”的前提下，继续坚定不移推动绿色低碳能源发展。我们看到，相关部门表态要继续发挥煤炭“压舱石”作用，有效发挥煤电基础性调节作用，扎实提升电力安全保供能力，持续提升油气勘探开发力度。在这些举措之下，预计供给端的风险已基本可控。

应对预期转弱，不仅需要科学分析，还需采取“艺术”手段。对于因周期性因素导致的预期转弱，需要及时明确托底的态度，例如，对稳增长的高层表态就很必要和及时；对于一部分因过度紧缩导致的预期转弱，解铃还须系铃人，需要政策进行修正；对于因金融和实体经济共振产生的预期转弱，稳定金融市场的信心和预期很有必要。值得一提的是，债券市场在传导政策预期方面发挥着重要作用。例如，去年12月，1年期LPR下降而5年期保持不变，随后债券短端利率下降而长端利率抬升，这其实反映了决策层所说的“风险应对要走在市场曲线前面”。

《金融时报》记者：在这样的经济形势和政策背景下，国内金融市场特别是债券市场将有怎样的机会、面临怎样的挑战？在投资策略方面，您有哪些建议？

杨爱斌：经济基本面是决定债券市场长期利率走势的首要因素，在此基础上，才需要关注供求、流动性、估值等其他因素。综合而言，目前债券市场的利率水平处在相对偏低的水平，但相对经济长期潜在增长而言不高不低，甚至未来还有一些下降的空间。

2022年债券市场的机会，首先来自于资管新规转型后还有大量的居民储蓄会成为债券市场的长期配置资金；其次，在人民币国际化水平提升、我国债券市场持续对外开放的背景下，外资仍然继续配置人民币债券；再次，既然根据经济潜在增长速度推断长期利率趋势下行，投资者也可以抓住由于供给发行扩大、稳增长预期抬升、海外加息冲击情绪等一些利率向上波动的窗口，灵活开展交易；最后，投资者可以积极利用金融衍生品，丰富投资策略，扩大收益机会。

债券市场的挑战之一可能来自投资者对估值的关注，如果信贷扩张，总需求回升，那么存在利率调整压力；挑战之二是信用风险，2022年无论是城投、地产、金融、产业，都更加需要关注其实际信用资质。投资者对美联储加息比较关注，但我认为这方面风险可控。我国货币政策已经能自如地“以我为主”实施调控，2022年紧缩概率不大，而且近年来“藏汇于民”提供了国际收支的“缓冲垫”，能够辅助内外均衡。不过，在我国长期利率追随国内经济基本面的前提下，若有短时间的快速攀升，反而会给投资者带来难得的布局机会。

《金融时报》记者：过去一段时间，部分企业信用风险持续暴露，债券市场违约案例频发。您如何看待当前我国债券市场的信用违约现象？

杨爱斌：债券违约是债市发展中打破刚性兑付的一种现象，可以形成债券市场优胜劣汰的竞争机制。但在此过程中，要高度警惕违约企业发生虚假信息披露、欺诈发行甚至是恶意“逃废债”等违法违规行为。完善债券市场法制建设，对维护社会公平正义和市场信心具有重要作用。在债券违约增多背景下，我们看到，2021年以来多项制度陆续发布。结合中央经济工作会议提到的预期转弱问题，以制度建设来稳定市场主体的预期，其实是长期收益成本性价比很高的措施。

《金融时报》记者：过去几年，我国债券市场发展迅速，改革步伐加速，法制持续完善。您对下一步债券市场改革发展还有哪些期待？

杨爱斌：展望未来，我国债券市场将继续朝着更加市场化、法治化、国际化的方向前进。这三个方面相互交叉、互为前提，需要相关部门和市场主体群策群力，贡献智慧。

在市场化方面，我们期待市场流动性水平继续提升，交易工具更加丰富，交易机制更加灵活，债券市场金融科技水平继续提升。这些方面的进步不仅能够便利投资者，而且能够增大债券市场对实体经济的支持力度。

要全面提升国家安全能力，更加注重增强法治思维、提升债券市场法治化水平自然也是题中应有之义。作为资产管理从业者，我们希望法制完善取得积极成效，并期待更多配套措施的出台与执行，让债市在法制框架下稳健运行。

在国际化方面，相比于我国经济体量而言，债券市场的开放程度还有提升空间，稳定外资预期和继续提升便利化程度是比较重要的措施。另外，稳健的货币政策保持灵活适度，财政政策强化预算软约束，金融监管政策加强宏观审慎管理，这些都是债券市场长期稳定的“定心丸”。