来源：银河证券基金研究中心

协调证券、统筹资管、“锚”定股基、结合分类、特别补充——公募基金产品适当性风险等级划分的五大原则

近期，中国银河证券基金研究中心作为基金评价机构，根据《证券期货投资者适当性管理办法》、《基金募集机构投资者适当性管理实施指引》（试行）等相关规定，制定了《中国银河证券公募基金产品适当性风险等级划分方法与说明》，主要分为三个层次：适当性风险等级一般性规定、基金分类适当性风险等级划分规则、基金产品适当性风险等级划分规则。将公募基金分类与公募基金产品按照风险由低到高顺序，依次划分为：R1、R2、R3、R4、R5五个等级，相应的风险等级名称是：低风险、中低风险、中风险、中高风险、高风险。将上述五个风险等级列为一级科目，根据我国公募基金实际情况在此基础上进一步细分，每个一级科目风险再细分为5个二级科目，以满足公募基金繁多、复杂的基金分类现状。现就中心的公募基金产品适当性风险等级划分的原则，采访了中国银河证券基金研究中心总经理、基金评价业务负责人胡立峰。

问题1： 此次适当性风险等级划分的汇总结果如何？

胡立峰： 截止2017年6月30日，按照中国银河证券基金研究中心的业务规则，记录交易代码基金数量是6956只，其中已经终止的是601只，目前正式运作的是6355只。正式运作的6355只基金的适当性风险等级划分结果如下：低风险（R1）的基金882只，占比13.88%；中低风险（R2）的基金1730只，占比27.22%；中风险（R3）的基金3553只，占比55.91%；中高风险（R4）的基金34只，占比0.54%；高风险（R5）的基金156只，占比2.45%。由于QDII基金还未披露，从资产规模来看，剔除QDII基金的公募基金10万亿资产分布如下：低风险（R1）大约5.58万亿元，占比56%左右，主要是货币市场基金占据绝大多数；中低风险（R2）大约1.81万亿元，占比是18.08%，主要是债券基金占据绝大多数；中风险（R3）大约2.59万亿元，占比25.88%，主要是股票基金与混合基金。中高风险（R4）大约165亿元，占比0.17%，主要是商品基金与黄金；高风险（R5）主要是分级B基金，规模几百亿，占比非常小。

问题2：此次银河证券公募基金产品适当性风险划分的整体思路是什么？

胡立峰： 可以总结为“协调证券、统筹资管、锚定股基、结合分类、特别补充”五大原则。中国证监会的《证券期货投资者适当性管理办法》就是为了协调统筹证券、基金、期货等各个行业的适当性工作而专门发布的层级很高的部门规章。中国银河证券基金研究中心一方面既是基金评价机构，另一方面又是证券公司的研究部门，中国银河证券开展了证券、基金、期货等业务，基金业务中又开展了公募基金、私募基金、券商资管等业务。这些丰富多元的从业背景，在这次公募基金产品适当性风险划分中发挥了重要作用，让我们可以从更全面、更宏观的角度思考业务设计方案。

问题3：基金主要投资标的是证券，证券产品与基金产品适当性风险考虑的逻辑是什么，请谈谈如何“协调证券”？

胡立峰：一方面研究分析中国证监会《证券期货投资者适当性管理办法》、中国基金业协会《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》的规定，另一方面研究分析中国证券业协会、中国期货业协会、沪深证券交易所、中国金融期货交易所、全国股转系统（新三板）等适当性规则，对股票、债券、货币市场工具等公募基金投资的基础性证券品种的适当性风险做充分了解。证券与基金有交叉部分，例如交易所场内基金，就具有突出的证券品种特征，尤其是交易所、证券公司在分级基金上已经有比较多的适当性内容了。基金是投资证券的，基础性证券产品的适当性风险等级是基金产品划分的基础。根据基础证券产品的风险等级来确定基金产品的风险等级。例如：股票基金是对股票的“抽象”，如果是组合投资的公募股票基金，原则上消除具体股票的非系统性风险，减缓股票投资的系统性风险。

问题4：《基金法》整合了公募、私募与资管，请谈谈如何统筹这三类“泛资管”产品的适当性风险等级划分？

胡立峰：把公募基金放在公募基金、私募基金、券商资管的广义资管格局中统筹考虑。2007年的《证券投资基金销售适用性指导意见》开始了公募基金的适当性工作，私募基金也通过《私募投资基金募集行为管理办法》开展了私募基金的适当性工作。公募基金规模10万亿元，面向全社会公开募集，有几千万户个人投资者，也有几十万户机构投资者，是社会影响面最广泛的产品。公募基金的适当性风险是私募基金、券商资管的“标杆”，公募基金划分清楚了，其他资管产品就可以对标确定。公募基金由于公开募集、信息披露、组合投资、强制托管、投向证券等因素，其适当性风险较私募证券基金降低不少，和私募股权基金、私募创投基金等流动性风险较大的产品相比，风险已经大大降低。

问题5：公募基金类型多、数量多，这么多基金如何分类，“锚”定股基又是怎么考虑的？

胡立峰：公募基金类型多，有股票基金、债券基金、货币基金、商品基金，还出现了不少结构复杂、投资复杂的基金。公募基金适当性风险划分的“锚”如何确定是非常关键的。综合考虑再三，确定股票基金这个“锚”。股票基金是主流、成熟、常规的基金品种，在全社会有广泛的影响力，对应的股票又是我们资本市场的主体。股票与股票基金实际上是这次全行业适当性风险划分的核心。股票基金的风险等级“锚”确定后，其他类型基金依序展开。综合中国证券业协会、沪深证券交易所、全国股转系统关于股票的风险定级原则说明，最终确定股票基金为中风险R3。根据股票基金的“锚”，确定债券基金为R2，货币市场基金为R1，混合基金则拆散，混合偏股的跟随股票基金定级，混合偏债的跟随债券基金定级。股票基金内部再进行二级细分，主要是根据持股比例的高低，分为95%最低持仓要求、80%最低持仓要求、60%最低持仓要求等进行。债券基金也进行二级细分，债券基金接近货币市场基金的确定为R1，债券基金中可转债基金接近股票的，则确定为R3。由于大宗商品基金、黄金基金等比股票基金复杂，因此确定为R4。凡是杠杆基金的，在分类层面均确定为R5。

问题6：此次适当性风险划分结合基金分类很紧密，这是什么考虑？

胡立峰：分类的意义在于相同基金的归类。归类的过程也是基金风险收益关系日益清晰的过程。通过细致的分类，把隐藏在宽泛的大类基金中的不同风险差异充分挖掘与揭示出来，推动公募基金风险等级划分精细化。当某只基金无法找到主流分类归属时，往往预示着这只基金比较复杂，需要提高适当性关注度。通过细致的分类，把基金中的简洁、普通、常规、标准、成熟的基金产品归类，减少适当性工作的强度。从实际操作层面上看，如果不基于分类这个框架进行“微调”，而是6000多只公募基金大排队，容易造成不必要的混乱，也加重了具体工作层面的负担。基金分类是“框架”，适当性风险等级在框架内微调。

问题7：个别基金在运作中可能存在短期性、临时性的严重风险，与基金分类框架的固有矛盾如何解决？

胡立峰：虽然我们通过基金分类解决了绝大多数基金的适当性风险等级划分，让同类型基金的适当性风险等级保持一定的稳定性与持续性，相互之间逻辑上可比。但随着现在个别基金越来越复杂，份额结构多级，投资标的多元化，个别基金在运作中可能面临严重风险。而这些风险有的时候是短期性、特殊性的。作为补充措施，我们新增了“特别风险点揭示”安排，对基金多级份额之间的结构失衡、非投资运作因素引发的业绩异常、多级份额之间的杠杆率异常、投资标的流动性障碍等进行特别提示。最终形成“R（一级）-R（二级）-R特”的适当性风险等级划分，其中“R特”是如有就显示，如无就不显示。通过“特别风险点揭示”这样的安排，比直接频繁改变基金的基础风险等级更直接有效。这一点类似上市公司的ST机制。

最后，中国银河证券基金研究中心在具体执业过程中，将根据《管理办法》、《实施指引》以及公募基金行业发展实际情况，不断修改完善优化适当性风险等级评价体系的工作，以便更好地服务基金行业与社会大众。